叶檀:失信、欺诈是债务危机根源

　　金融市场是重症病患，一般药品无法起稳回暖。面对节节高起的市场利率，12月20日，央行发表声明表示，已连续三天通过短期流动性调节工具（SLO）累计向市场注入超过3000亿元流动性。但这没有缓解银行巨大的资金压力，12月23日，上海银行间同业拆放利率Shibor全面飙升，7天期上涨118.9个基点，至8.843%；两周期上涨124.3个基点，到8.24％，均创下年内次新高，仅次于钱荒到火烧眉毛的6月。

　　大量发行货币却制造出钱荒，说明银行投入大部分信贷项目质量堪忧，信用与风险评价体系错位，已经无法维持正常的运营。

　　中国是高负债国家，以高负债高投资推动经济高速增长。虽然审计署至今尚未公布最新的地方政府债务审计结果，中国社科院等研究部门不断推测资产负债表，情况不容乐观。12月23日发布的《中国国家资产负债表2013》，中国债务位居全球前列，无论政府、企业债务均达到高位。2012年中央政府与地方政府加总债务接近28万亿元，占当年GDP的53％，其中地方债务19.94万亿元。企业部门杠杆率已经达到113％，超过OECD国家90％的阈值，在所有统计国家中高居榜首。将非金融企业、居民部门、金融部门以及政府部门的债务加总，全社会的债务规模达到111.6万亿元，占当年GDP的215％。可以追赶去年日本247％的负债率。

　　高负债国家爆发危机，根本原因是资产质量差，负债打水漂。大量资金投入，银行换来的资产是过剩的产能，甚至是环境危机等负资产。究其原因，中国的信用创造是非市场的，充满了行政色彩，充满了短期欺诈等投机色彩。

　　前者以地方平台债、国企债务为代表，金融机构不断向地方平台注资，无外乎政府拥有最终的信用背书，掌握着土地、煤炭等资源，万一出现风吹草动可以向市场出售资产填补银行窟窿。

　　其中酝酿着不可测的金融风险，地方投资项目如鄂尔多斯房地产一样成为无人问津不值钱的资产，政府投资平台不可能有力量偿还银行贷款。政府号召银行向光伏等银行大量贷款，最终无锡尚德的债权方获得的清债比例约为本金的32%左右，这与国资投资者金融危机前投资希腊债券的损失相当。

　　表面上看，地方政府以土地、煤炭、有色金属等资产进行抵押，当经济进入下行周期、当地房地产与民间借贷链条一起崩盘时，土地与煤炭等资产的价格同步一落千丈。事实上，资产价格的上涨是释放货币的结果，或者是经济发展的结果，如果政府继续释放货币将爆发通胀危机，如果政府主导的投资效率低到损害财富，政府的信用会声誉扫地，一文不值。文革末期、大型银行注资上市之时，政府的信用已经出现过危机，靠经济发展、证券市场的发展解决了难题，但市场信用症结并未因此解决，走到今天并不意外。

　　以政府信用作为市场信用的替代品，当政府信用不在时，满盘皆输。没有局部风险的释放，一旦出现风险就是不可逆的整体性风险。市场普遍存在的误解就是，国企、地方融资平台就是政府信用，只有政府直接插手信用市场、直接把银行当作钱袋主导资金配置时，才会出现政府信用等同于市场信用的情况，而在法治市场，无论是德国还是新加坡，政府只能维护游戏规则，而不可能直接进入市场主导资源配置，国企只是诸多企业中的一种形式，不可能高居于其他企业形式之上。

　　与政府信用相对的是，市场信用的泡沫化，无论是钢贸贷还是涉煤信托，淋漓尽致地体现出了金融市场欺诈者横行，7000万嫁女的煤老板一年后曝光负债300亿，资不抵债，欺诈肆无忌惮，市场化融资成为内部人串同在一起的庞氏骗局。

　　如果信用体制不能建立，如果无信者不能受到严厉的惩罚，金融市场化将是一场庞氏骗局的巨大灾难。目前债务危机之所以没有泛滥燎原，是因为居民储蓄，是因为居民没有大规模融资进行股票、房地产交易，如果市场上都是高利贷房产投资，都是昌九生化式的融资交易，市场已经发生灾难。